北京时间今天凌晨，美联储 3 月 FOMC 会议落下帷幕，维持基准利率在 4.25% – 4.5% 区间不变，这一决策符合市场预期。会前，市场对美联储暂停降息已达成高度共识，CME 利率期货显示，3 月暂停降息的概率高达 99%。然而，在经济下行压力与特朗普关税等政策带来的供给侧通胀担忧交织的背景下，美联储在 2025 年能否以及何时再次降息，成为市场关注的核心焦点。
一、会议决议核心要点：谨慎观望下的政策平衡
（一）维持利率稳定，等待通胀与就业信号
在 1 月 FOMC 会议上，美联储主席鲍威尔明确表示，降息需看到通胀回落的实际进展以及就业市场的疲弱迹象。1、2 月公布的非农和通胀数据显示，经济仍具一定韧性，加之关税等供给侧通胀风险持续存在，3 月暂停降息在情理之中。美联储此次维持利率稳定，是对当前复杂经济形势的审慎回应，旨在避免贸然行动带来的不确定性。
（二）点阵图维持年内两次降息预期
尽管特朗普关税和移民等政策的不确定性增加，给经济带来诸多变数，但点阵图显示，2025 年降息次数仍维持两次（目标利率区间 3.75% – 4%），与 2024 年 12 月底的点阵图一致。这表明，综合自去年 12 月以来的各种变化，包括经济增长放缓担忧、政策不确定性引发的供给侧通胀压力等，美联储对全年降息预期并未减少。这一结果好于市场预期，有效缓解了市场因担忧供给侧通胀失控而对降息前景的紧张情绪。
（三）经济预测呈现 “类滞胀” 特征
此次 FOMC 会议调整了对未来经济数据的预测，2025 年实际 GDP 增速从 12 月预测的 2.1% 降至 1.7%，PCE 通胀水平由 2.5% 升至 2.7%，失业率微升至 4.4%，经济呈现 “类滞胀” 局面。经济增长乏力是前期高利率抑制的自然结果，而通胀预期上升则源于关税政策的密集表态及其带来的不确定性。在利率下行的反身性尚未充分显现以及关税政策落地效果不明朗的情况下，短期风险难以消除，这也是近期美股市场回调的重要原因之一，市场只能在 “类滞胀” 阴影下谨慎交易。
（四）缩表降速预防流动性危机
美联储宣布自 4 月起，将国债每月赎回上限从 250 亿美元降至 50 亿美元，以减缓缩表速度。这一举措旨在避免在债务上限问题悬而未决的背景下，加剧流动性收缩，防止重演 2019 年 “钱荒”。据测算，美国 TGA 账户资金或可维持至今年中，在此之前，债务上限问题需得到解决，因此美联储提前减缓缩表，以对冲潜在的流动性风险。当前，隔夜逆回购规模已从一度高达 2 万亿美元以上降至 1500 亿美元左右，以准备金 / 银行资产衡量的资金充足度接近临界点，自 2024 年 4 月以来呈下滑趋势，2025 年 1 月 1 日曾下探至 12.4%，目前为 14.2%。提前放慢缩表有助于稳定市场流动性，预防潜在冲击。
二、未来降息路径的关键影响因素
（一）自然经济路径与通胀走势
从自然经济路径来看，预计通胀将持续走低至 5 月（整体 CPI 低点 2.6%）。自 1 月中开始的利率下行反身性尚未充分显现，这为降息提供了一定时间窗口。若通胀能够按照预期持续下降，且经济增长进一步放缓，美联储可能在适当时候采取降息行动，以刺激经济增长。
（二）关税政策的不确定性
美联储主席鲍威尔在会议中多次强调 “不确定性”，其中关税政策的随意性是重要因素。增长放缓与通胀风险上升相互抵消，使美联储维持全年降息预期不变。这意味着，若关税风险不突出，美联储可能更早降息；而关税政策若大幅落地实施，将迫使美联储延后降息。目前，美联储处于观望状态，等待关税政策进一步明朗。
特朗普上任以来，关税政策表态频繁，但实际落地有限。已实施的政策包括对中国加征 20% 关税和部分钢铁关税，对加拿大、墨西哥和欧盟的关税则延迟推行。根据 PIIE 测算，对中国征收额外 10% 关税可能推升 2025 年美国通胀 0.1 个百分点，即便加征 60% 关税，通胀涨幅也仅约 0.7 个百分点。然而，市场和美联储对关税风险升级的担忧持续存在。若 4 月 2 日对等关税全面生效，风险将急剧上升，可能降低美联储 6 月降息概率；反之，若关税政策 “雷声大雨点小”，则 6 月降息概率依然较大，市场压力也将得到缓解。此外，特朗普也面临通胀反噬和中期选举约束，若通胀失控导致美联储收紧政策，将冲击美股市场和美国经济，影响 2026 年底的中期选举，这也在一定程度上制约了关税政策的激进实施。
（三）实际利率与自然利率匹配
从实际利率与自然利率匹配角度看，在基准情形下，美联储全年仍需降息 2 次（共降 50bp），对应 10 年美债利率中枢约为 4% – 4.2%。从货币政策回归中性视角出发，参考美联储模型及点阵图对自然利率的测算平均值，美国实际自然利率约为 1.3%，PCE 预计在 2.5% – 2.7% 左右，因此将利率降息 2 次，每次 25bp 至 3.8% – 4% 是较为合理的水平。假设缩表结束后期限溢价转正，在 30 – 50bp 区间内，可推算美债利率中枢。
三、资产市场对降息预期的反应
（一）资产价格中的降息预期差异
各类资产对降息预期的计入程度存在差异，且多数资产的预期比美联储点阵图更为鹰派。以 25bp 为一次降息计算，当前资产计入的未来 1 年降息幅度排序为：美联储点阵图（2 次）> 美债（1 次）> 纳斯达克（0.6 次）> 黄金（-0.2 次）> 铜（-0.6 次）> 标普 500（-1.6 次）> 道琼斯（-1.8 次）。这表明，美股尤其是周期风格的道琼斯对降息预期计入最少，标普 500 和道琼斯甚至已计入 2 次加息预期。因此，一旦降息预期回归，美股有望迎来预期大幅修正的反弹机会。
（二）对美股市场的影响
短期内，标普 500 和纳斯达克受特朗普政策不确定性影响，在 5600 和 17600 附近获得支撑，但反弹动力不足。基准情形下，预计 2025 年标普 500 指数盈利增长 10%，对应指数约为 6300 – 6400。相比之下，黄金因前期已计入较多风险因素，即便降息预期回归，额外推动作用有限；美债则存在阶段性交易机会，可根据市场对降息预期的变化灵活操作。
（三）市场波动与政策不确定性
短期市场面临诸多无法证伪的风险，可重点观察 4 月政策进展。若减税等增长性政策推进缓慢，同时关税风险升级，市场将面临进一步波动；反之，若政策不确定性收敛，随着估值调整、降息预期回归以及增长性政策出台，美股将迎来较好的介入时机。政策不确定性能否收敛，成为市场分歧的关键所在。
美联储在 2025 年的降息决策，将在经济自然走势、关税政策等多重因素交织影响下艰难推进。市场需密切关注通胀数据、关税政策落地情况以及经济增长态势，以把握美联储未来的政策动向，这对全球金融市场资产价格走势具有重要意义。
美联储的降息前景如何？会在何时降息？
